読書感想文－ウォール街のランダム・ウォーカー

ウォール街のランダム・ウォーカー　株式投資の不滅の真理　原著第12版
バートン・マルキール 著　井手 正介 訳

株式投資の古典的名著です。
約3年ぶりに読み返しました。

目隠しをしたサル　VS　プロのファンド・マネジャー

ランダム・ウォークという言葉は、一般的に「物事の過去の動きからは、将来の動きや方向を予測することは不可能である」という意味だそうです。

数値はS&P平均よりも低いリターンに終わったファンドの比率(%)です。

1年ですでに半数近くがパフォーマンスで劣っていることが分かります。
また、大型株のみならず、小型株でも、国内株でも、外国株でも一貫しており、インデックス運用は本当に「賢明な」投資だと著者は述べています。

「ファンダメンタル価値学派」と「砂上の楼閣学派」

資産価値評価のアプローチには2つの学派が存在します。
投資するにあたって、どちらのアプローチになるのかをある程度知る必要があります。

• ファンダメンタル価値学派
  市場価格がファンダメンタル(本質)価値を下回れば購入し、上回れば売却するという理論の学派。
  将来の収益見通しや配当成長率をひたすら研究する、ある意味真っ当な手法です。
  「オマハの賢人」と呼ばれるウォーレン・バフェットが、この理論を実践して結果を残しています。
• 砂上の楼閣学派
  資産評価よりも群集心理の原理、いわゆる「ブーム」を重視する学派。
  以下のラテン語の格言が、特徴をよく表しています。

Res tantum valet quantum vendi potest
(すべてのものの価値は、他人がそれに支払う値段によって決まる。)

歴史上の代表的バブル

過去に発生した代表的なバブルが紹介されています。
これらは全て「砂上の楼閣」によって引き起こされた投機ブームです。

• チューリップ・バブル
  土地や家具、宝石などと引き換えにしてまで、チューリップの球根を買いあさった出来事。(17世紀：オランダ)
• 南海バブル
  空前の投機ブームに乗っかって、巨万の富を約束した、インチキくさいベンチャー企業が乱立しては消えていった出来事。(18世紀：イギリス)
  かのアイザック・ニュートンですら多大な損失を被った。
• 暗黒の木曜日
  一部の人物による特定銘柄の株価操作や、空売りにより投機熱に浮かされた大衆投資家を翻弄し、ついには急騰していた株価が大幅下落した出来事。(1929年10月24日：アメリカ)
  
  暗黒の木曜日を主要6社でグラフ化してみました。

• 1960年代～1990年代にかけてのバブル
  新規公開株ブーム、ニフティ・フィフティ株ブーム、ハイテク株公開ブーム(アメリカ)
  株価・地価バブル(日本)
• 21世紀のバブル
  インターネット・バブル、住宅バブル(アメリカ)

これらの大暴落については、市場が「身を正した」結果だと著者は述べています。

市場は時として非常に不合理な動きに支配されることがあり、金融資産価格に関するファンダメンタル価値など当てにならないと結論づけてはいけないということだ。むしろ学ぶべきは、いずれのバブルに関しても市場はやはり自ら身を正したということなのだ。
(中略)
やがては市場で「本来の価値」が認識される。これこそが読者が学ぶべき結論である。

また、仮想通貨バブルについても触れられています。
通貨に求められる機能を満たしていないということや、過去のバブルと重なる部分があり著者は否定的ですが、個人的には少額であれば投資対象として「アリ」だと思います。

「テクニカル分析」と「ファンダメンタル分析」

株価分析を行う上で、2つの手法が紹介されています。

• テクニカル分析
  砂上の楼閣理論に基づいて的確な売り買いのタイミングを予想しようとするもの。
  とにかくチャート分析が命。
• ファンダメンタル分析
  ファンダメンタル価値理論を銘柄選択に生かそうとするもの。
  過去の株価パターンは無視、企業の将来性(利益や配当)を予測する。
  株価収益率を重視し、企業の成長率が高く、その持続期間が長く、支払配当が多く、リスクが低く、そして金利水準が低ければ低いほど、高くなることを意味する。

ここまで本書を読み進めていれば、「砂上の楼閣」という言葉に拒否反応が出るようになっているはずです。
じゃあファンダメンタル分析を選べば良いのか？
こちらについても、将来性の予測は困難であり、絶対ではないと述べています。
それでもあえて銘柄を選ぶのであれば、守るべき「成功するための3つのルール」があります。

• 利益成長率が今後5年以上にわたって市場平均以上の銘柄を買うこと
• 株価がファンダメンタル価値以上になっている銘柄には手を出すな
• 投資家が「砂上の楼閣」を作れるようなストーリーが描ける銘柄を探そう

プロスペクト理論

カーネマンとトヴェルスキーのプロスペクト理論が紹介されています。
カーネマンは2002年、ノーベル経済学賞を受賞しています。

カーネマンとトヴェルスキーのプロスペクト理論は、個人の投資意思決定は価値の最大化というよりは、利益あるいは損失がその人々の持つ効用に与える影響の大きさに依存すると考えた。そして金額が同じなら、通常は損失のほうが利益よりも遥かに望ましくないもの（大きなマイナスの効用）と受け止められると言う。

得たことよりも失ったことの方がショックが大きい、というのはどこかで聞いたことがあるのではないでしょうか？
プロスペクト理論によると、2.5倍も大きいそうです。

遠からず株価が大きく回復することが見込めない銘柄の場合は、このプロスペクト理論を念頭に置いて、積極的に売ることも考えましょう。

バリュー株のススメ

市場に打ち勝つための新しい運用手法として、新たに「スマート・ベータ」と「リスク・パリティー」が解説されています。
「スマート・ベータ」の一種にバリュー株の運用があり、著者も共感しているようです。

一九三四年にベンジャミン・グレアムとデビッド・ドッドは、バリュー株投資の聖書とも言われるようになった『証券分析』を世に出した。それ以後無数のフォロワーが生まれ、その代表があのウォーレン・バフェットだ。彼らは「バリュー株」を保有していれば、最後は報われると主張する。バリュー株とはＰＥＲ（株価収益率）やＰＢＲ（株価純資産倍率）が低い銘柄のことだ。また割安かどうかを判断するのに遠い将来の予測に頼るのではなく、既にわかっているファクツ（実績値）だけに基づいて判断せよというのだ。

ファンダメンタル分析では企業の将来性を予測しましたが、バリュー株の運用では実績値を重視します。

• PER(株価収益率)
  株価が「1株あたり純利益(EPS)の何倍であるか」を示す指標。
  低PER=EPSのわりに株価が安いということ。
  PERの目安は15倍。
  
• PBR(株価純資産倍率)
  株価が「1株あたり純資産(BPS)の何倍であるか」を示す指標。
  低PBR=株価がBPSを下回っている=本来の企業価値よりも安く取引されており、割安と判断できる。
  PBRの目安は1倍。

例として、僕が所有している楽天グループ(4755)のPERとPBRをYahoo!ファイナンスの銘柄ページでチェックしてみました。

PER：—
PBR：2.12倍

PERは純利益がマイナスの赤字企業の場合、非表示になるようです。
PBRを見ると…かなり割高です。

「リスク・パリティー」は、資産クラス全体でリスクの割合が均等になるように調整する考え方です。
例えば、株を25%、債券を75%に調整し、債券にレバレッジをかけて株式と同じリターンも求めるなど。

ただ、「「スマート・ベータ」と「リスク・パリティー」はチャレンジ運用枠であり、あくまで運用の中心は幅広く分散された、市場インデックス・ファンドであるべきだ」と著者は述べています。

財産の健康管理のためのアドバイス

すべての投資家に役立つアドバイスが10項目示されています。
ここでは個人的に覚えておきたい4項目だけ紹介します。

• 元手を蓄えよ
  なるべく早く継続的投資を始めて、元本だけでなく利子も再投資に回すこと。
• 現金と保険で万一に備えよ
  急な出費や失業に備えて、ある程度の現金を持っておくこと。
• 運用目標をはっきりさせる
  安眠できる水準で運用すること。
• 分散投資が大原則

ドル・コスト平均法

リスク軽減する方法に、ドル・コスト平均法が紹介されています。

これは単に一定の金額を毎月もしくは毎四半期に、長期間にわたり同じ投資対象、例えばインデックス・ファンドを等額ずつ買い続ける投資方法のことである。同一金額の資金を同じインターバルで継続的に株式に投資し続けることによって、ポートフォリオの中の株式をすべて高値で取得することが避けられるため、リスクをなくせないまでも、かなり減らすことができる。
バフェットが説くドル・コスト平均法のメリット「これからハンバーガーを買いに行くのに、値上がりを歓迎するのと同じで、全く馬鹿げています。株価が上がって喜ぶのは、今から売ろうとしている投資家だけで、買い続けようとするなら下がり続けるほうを喜ぶべきなのです。」

価格変動するハンバーガーを毎月決まった日に1,000円分、3ヶ月間買い続けたとします。

• 1ヶ月目…価格100円で10個購入
• 2ヶ月目…価格200円で5個購入
• 3ヶ月目…価格50円で20個購入

その後、ハンバーガーの値段が100円に戻れば、元手3,000円に対しプラス500円の含み益になる、という仕組みです。
買う金額は決まっているので、高値(200円)では買う量を抑えてくれるのもポイントです。

インデックス・ファンドを定期的に積立購入しているということは、ドル・コスト平均法を自然と実行していることになります。

まとめ

本書では上記で書いた事項がさらに事細かく解説されていますが、結局は

「長期インデックス投資が最強」

というメッセージで首尾一貫しています。

「分析して投資するのは難しいし、面倒だし、何より危険！一攫千金はあきらめて、ドル・コスト平均法でこつこつインデックス投資しよう」と読者に印象付けることができれば、この本の目的は果たしたといえるのではないでしょうか。

僕もこれまで通り気を引き締めて、インデックス投資を中心に続けていこうと思います。